本文数据和模型请联系：孙潇雅/张童童

摘要

常用的涂覆材料包括无机（以氧化铝和勃姆石为代表）和有机（以PVDF和芳纶为代表）。目前涂覆材料行业呈现2大趋势：

无机穿刺强度高+单面成本更低，占比稳定在9成。

性能：无机涂覆透气率、拉伸及穿刺强度更好，可弥补不够轻薄+粘结性不足的劣势；

成本：有机材料单吨价格10万以上，无机2万左右，考虑到有机单面用量约为无机50%，预计有机单面成本为无机2.5倍以上。

安全性+经济性更佳，勃姆石替代氧化铝大势所趋。勃姆石吸水率+磁性异物低，保障隔膜安全。勃姆石比重低，同等涂覆面积下可减少25%用量；硬度低，延长涂布辊使用寿命3~4倍，综合看经济性更佳。目前勃姆石占无机比重为40-50%，预计25年占比将达70%。

盈利能力：勃姆石毛利率多年保持在40%+，与隔膜接近，高于其他材料。

勃姆石渗透率仍有空间+盈利好，市场担心的问题是空间和格局。

空间：我们预计25年全球锂电池产量GWh，涂覆膜占60%，无机占90%，勃姆石占无机70%，单GWh对应吨，隔膜需求勃姆石13.5万吨。假设正极涂勃姆石占80%，单GWh用50吨，正极需求勃姆石8.1万吨。假设单价为1.8、1.6万元/吨，则25年空间37亿元，假设公司份额50%，则25年收入19亿元，相比21年预测收入3亿元，有6倍的空间。

格局：19年公司全球市占率36%，仅次于纳博特（37%），行业集中度高。但由于勃姆石新进入者可能增多，市场担心格局变差。我们认为现阶段壹石通领先优势较明显，份额有望稳中有升。

独有工艺know-how：勃姆石生产专利多于同行，且公司特有表面改性环节，可增强隔膜安全性。

产品领先：主流产品在粒径分布、纯度、磁性异物管控上领先。且下一代产品粒径0.1-0.3μm（粒径越小难度越高），目前同行最好水平0.2-0.4μm。

电子材料有望成为公司第二增长极。芯片封装用高纯二氧化硅表面看与勃姆石并无强关联性，但实质上二者对磁性异物控制、形貌控制都有很高要求，而这恰好是壹石通的优势所在。壹石通是国内唯一一家拥有Lowɑ二氧化硅粉体材料的量产能力的企业。凭借国际一流的Low-α控制技术，我们预计公司在开发项目“AI智能芯片封装用Low-α高纯金属氧化物”有望明年放量，且由于此类产品量产企业极少，单价及毛利率将在较高水平。

我们预计壹石通21-23年实现收入4.0、7.6、11.7亿元，归母净利润1.1、2.5、4.0亿元，同比增长%、%、63%。给予壹石通明年60倍估值，目标价为81元，首次覆盖，给予“买入评级”。看到年，我们预计公司利润在9亿元，30-40X估值下，对应市值-亿元。

风险提示：产能投产不及预期，勃姆石价格下降超预期，电动车销量不及预期，铝价上涨超预期，测算存在主观性，股价波动风险。

1、勃姆石，渗透率提升空间大且盈利好

湿法+涂覆是行业发展大趋势。湿法隔膜孔隙率和透气性更高，可以生产出更轻薄的隔膜，以更好满足电池对能量密度的要求。湿法隔膜的主要原材料是聚乙烯，干法隔膜主要原材料是聚丙烯，聚乙烯与聚丙烯相比热变形温度低，湿法隔膜热稳定性相对较差，因此湿法隔膜需要涂覆，提升安全性。-年国内湿法隔膜渗透率由29%提升至70%，趋势明确。

资料来源：EVTank，天风证券研究所

常用的涂覆材料包括无机和有机两种，其中无机材料主要为陶瓷颗粒，以氧化铝和勃姆石为代表；有机材料以PVDF和芳纶为代表。涂覆时二者可单独使用，也可复合使用。

勃姆石纯度高+耐热度高，是一种新型无机锂电涂覆材料。勃姆石，又称薄水铝石、一水软铝石，化学式为γ-AlOOH，属密排立方结构中的斜方晶系。分为天然与人工两种，天然的勃姆石存在于铝土矿中，经煅烧后可制备氧化铝粉体；人工合成的勃姆石纯度高、耐热度高，可作为催化剂的载体、锂电涂覆材料、无机阻燃剂、造纸填料等。

图2资料来源：《纳米勃姆石粉体的制备与应用研究进展》卢阳，天风证券研究所

图3资料来源：中国粉体网，天风证券研究所

1.1.趋势一：无机穿刺强度高+单面成本更低，占比稳定在9成

从产品端看，目前无机涂覆平整性、透气率、拉伸及穿刺强度好；有机涂覆轻薄，更能顺应电池能量密度提升的趋势，且由于PVDF具有粘结性，可提升电芯硬度，减少变形。复合涂覆性能指标尚无明显优势，其优势或在于既能提升隔膜与极片之间的粘接性，又能提升隔膜的耐热性能、抗氧化性能和电解液浸润性能等，但在孔隙率、拉伸强度等部分指标上表现欠佳。对比璞泰来（20年涂覆隔膜出货量7亿平，占国内湿法隔膜出货量的27%）涂覆隔膜产品发现：

从面密度的区间看：氧化铝（±2）＜PVDF（±3），说明其平整性较好，面密度更为均匀，一致性好。

从透气率看：7、9μm规格的基膜，尽管氧化铝涂层厚度达3μm、PVDF涂层厚度仅为2μm，氧化铝的透气率仍好于PVDF，说明其单位气体通过隔膜的时间越短，内阻更小，有利于锂离子通过，保证锂离子电池的倍率特性。

从拉伸强度及穿刺强度看：由于氧化铝与PVDF涂层厚度不同，不可直接比较。选取相同基膜及涂覆厚度（例如9+3μm）进行对比，氧化铝陶瓷隔膜拉伸强度、穿刺强度均优于混涂隔膜，说明混涂隔膜受PVDF拖累，可看出氧化铝隔膜的可拉伸强度及穿刺强度优于PVDF。

从面密度的绝对值来看：相同规格基膜且涂覆层厚度相同时，PVDF面密度＜陶瓷和PVDF混涂的面密度，可说明PVDF面密度更小，更轻薄，这从氧化铝（3-4μm）与PVDF（2μm）的涂层厚度上也可看出。此外，PVDF的粘结剂性能使其与极片贴合更好，提升锂电芯的硬度、减少变形、改善反应界面等。

资料来源：璞泰来

转载请注明:http://www.aideyishus.com/lkyy/4.html