上半年公司收入、归母净利润同比分别增长69%、98%，在Q2同时面临开工与成本端压力的背景下，单季度业绩依然稳健。公司自打破外企垄断后，凭借定价策略稳稳占据光伏胶膜龙头地位，新建项目投产后，行业地位大概率继续保持。此外，公司基于同源技术扩张业务边际，进入电子材料领域，这一业务正在加速。预计公司-年归母净利润分别为19.4、25.2亿元，维持“强烈推荐-A”评级。

摘要

年半年报简析。上半年公司收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为57.16、9.04、8.75亿元，同比分别增长69.29%、98.08%、97.81%。其中Q2收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为29.01、4.09、3.90亿元，同比分别增长55%、36%、33%，上半年业绩同比增长主要是因销量同比快速增长。

Q2经营压力大，公司业绩依然稳健。公司Q2单季度毛利率环比Q1下降7.39个百分点至21.58%，主要受两方面因素影响：（1）上半年主产业链价格博弈，公司开工率略有下降，主要集中在Q2；（2）原材料价格持续上涨，影响当期业绩。但在经营压力很大的二季度，公司业绩依然很稳健，单季度业绩4.1亿。上半年公司胶膜出货4.61亿平米，折算组件约为是46GW，考虑到上半年全球光伏情况，按1：1.2估算，公司市占率在60%以上。目前公司年化产能已由年底10.51亿平提升至12亿平，预计年年底可达13-14亿平，龙头地位进一步巩固，竞争优势依然很稳固。

电子材料业务正在加速：感光干膜技术与公司背板业务的涂覆技术有较较强共性，公司通过自主研发，积极切入感光干膜业务，目前已经掌握核心生产工艺。年上半年公司感光干膜业务真该加速，共计销售.15万平，同比增长.95%，超过年度全年出货量。目前公司正在积极筹建广东江门年产4.2亿平感光干膜项目和年产2.4万吨碱溶性树脂项目，向国产化替代坚定迈进。

盈利预测与投资建议：预计公司公司-年归母净利润分别为19.4、25.2亿元，对应估值74倍、57倍，维持“强烈推荐-A”评级。

风险提示：全球光伏装机低于预期，电子材料业务放量低于预期，原材料价格持续上涨。

一、半年报简析

半年报同比大幅增长。公司发布年半年报，上半年收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为57.16、9.04、8.75亿元，同比分别增长69.29%、98.08%、97.81%。其中Q2收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为29.01、4.09、3.90亿元，同比分别增长55%、36%、33%。公司上半年业绩同比增长主要是因销量同比有较大增长。

Q2单季度毛利率有所下降。年上半年公司综合毛利率为25.22%，同比提升3.83个百分点，其中Q2毛利率环比下降7.93个百分点21.58%，主要是因上游原材料价格持续上涨。

费用下降。年上半年公司销售、管理、财务费用率分别为1.29%、1.31%、-0.32%，同比下降0.31、提升0.07、提升0.01个百分点。报告期内公司对费用控制的实施效果较好，总体费用率下降。

二、Q2毛利率下降，长期竞争优势依然很稳固

Q2经营压力大，公司业绩依然稳健。公司Q2单季度毛利率环比Q1下降7.39个百分点至21.58%，主要受两方面因素影响：（1）上半年主产业链价格博弈，公司开工率略有下降，主要集中在Q2；（2）原材料价格持续上涨，影响当期业绩。但在经营压力很大的二季度，公司业绩依然很稳健，单季度业绩4.1亿。

市占率进一步提升。上半年公司胶膜出货4.61亿平米，折算组件约为是46GW，考虑到上半年全球光伏情况，按1：1.2估算，公司市占率在60%以上。

竞争优势依然很稳固。年后，公司通过低价策略将光伏胶膜毛利率从40%压缩到20%，将不具备成本优势的海外供应商挤出市场，并压制国内其他厂商的扩张步伐，在此期间，公司市占率从年的36%提升到年50%+，成为全球光伏胶膜领域的龙头。年Q4胶膜供需紧张，公司在产能不足的背景下持续压制价格并非最优策略，因此行业价格有所上涨，此后，公司凭借自身优势坚定扩产，目前年化产能已由年底10.51亿平提升至12亿平，预计年年底可达13-14亿平，龙头地位进一步巩固，竞争优势依然很稳固。

三、电子材料业务正在加速

基于共性技术切入感光干膜业务，上半年销量同比增长.95%。感光干膜技术与公司背板业务的涂覆技术有较较强共性，公司通过自主研发，积极切入感光干膜业务，目前已经掌握核心生产工艺。年上半年公司感光干膜业务真该加速，共计销售.15万平，同比增长.95%，超过年度全年出货量。目前公司正在积极筹建广东江门年产4.2亿平感光干膜项目和年产2.4万吨碱溶性树脂项目，向国产化替代坚定迈进。

感光干膜用于生产高分辨率的印刷电路板。感光干膜（干膜光刻胶）的主要用途是提高印制电路板（PCB）的分辨率，能够制造线宽小于0.1mm的PCB图像。感光干膜由预先配制好的液态光刻胶（Photoresist）在精密的涂布机上和高清洁度的条件下均匀涂布在载体聚酯薄膜（PET膜）上，经烘干、冷却后，再覆上聚乙烯薄膜（PE膜），收卷而卷成状的薄膜型光刻胶。其中，液态光刻胶由溶剂、树脂、光引发剂、添加剂混合制成。

行业壁垒较高，国内迎来发展契机。目前全球感光干膜厂商主要有7家，分别为日本日立化成、日本旭化成、韩国KOLON、台湾长兴化学、美国杜邦、台湾长春化工、意大利莫顿公司，前五家公司占据了80%左右的市场。虽然国内部分优秀厂商开始具备制造感光干膜的技术水平，但是制备感光干膜的配方、工艺要求决定了行业仍然是技术密集型。受益于全球PCB市场向中国转移，叠加国内部分厂商在感光干膜的关键材料PET和PE上也已突破，国内厂商迎来发展机遇。

四、投资建议

上半年公司收入、归母净利润同比分别增长69%、98%，在Q2同时面临开工与成本端压力的背景下，单季度业绩依然稳健。公司自打破外企垄断后，凭借定价策略稳稳占据光伏胶膜龙头地位，新建项目投产后，行业地位大概率继续保持。此外，公司基于同源技术扩张业务边际，进入电子材料领域，这一业务正在加速。

预计公司-年归母净利润分别为19.4、25.2亿元，维持“强烈推荐-A”评级。

盈利预测

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5、《福斯特（）—光伏胶膜业务稳健增长，新材料业务发展加快》-02-28

风险提示

1）全球光伏装机低于预期。我国光伏产业链具备极强全球竞争力，相关企业面向全球市场，若全球光伏装机不达预期，有可能会影响相关上市公司业绩。

2）电子材料业务放量低于预期。电子材料业务门槛较高，公司在此业务上已经取得一定进展，但仍然存在放量低于预期的可能性。

3）原材料价格持续上涨。若原材料价格持续上涨，公司业绩可能会受到比较大的影响。

附：财务预测表

分析师承诺

负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。

?游家训：浙江大学硕士，曾就职于国家电网公司上海市电力公司、中银国际证券，年加入招商证券，现为招商证券电气设备新能源行业首席分析师。

?刘珺涵：美国克拉克大学硕士，曾就职于台湾元大证券，年加入招商证券，覆盖新能源汽车中游产业。

?刘巍：德国斯图加特大学车辆工程硕士，曾就职于保时捷汽车，沙利文咨询公司，年加入招商证券，覆盖新能源车产业链、工控自动化。

?赵旭：中国农业大学硕士，曾就职于川财证券，年加入招商证券，覆盖风电、光伏产业。

?张伟鑫：天津大学电气工程硕士，曾就职于国金证券，年加入招商证券，覆盖新能源发电产业。

投资评级定义

?公司短期评级

以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深指数）的表现为标准：

强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上

审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间

中性：公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间

回避：公司股价表现弱于基准指数5%以上

?公司长期评级

A：公司长期竞争力高于行业平均水平

B：公司长期竞争力与行业平均水平一致

C：公司长期竞争力低于行业平均水平

?行业投资评级

以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深指数）的表现为标准：

推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数

中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数

回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数

特别声明

本

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